บล.เมย์แบงก์ กิมเอ็ง : DTAC แนะนำขาย ราคาเหมาะสม 28.60 บาท (DCF)
1Q16 กำไรปกติอ่อนแอต่อตามคาด ประเด็นการลงทุน: DTAC รายงานกำไรสุทธิ 1Q16 ที่ 1.26 พันล้านบาท (+25.9% QoQ, -45.3% YoY) หากตัดกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนออก กำไรปกติอยู่ที่ 1.18 พันล้านบาท สูงกว่าที่ consensus และเราคาดไว้ +10.5% / +15.3% ตามลำดับ กำไรทีเกินกว่าคาดหลักๆมาจากรายได้จากการดำเนินงานอื่นที่สูงขึ้น ในขณะที่ส่วนธุรกิจหลักยังคงอ่อนแอรุนแรง YoY ซึ่งเป็นผลมาจาก service revenue ex. IC ที่ยังหดตัว YoY ในขณะที่ค่าใช้จ่ายหลักยังเร่งตัวขึ้นต่อเนื่อง เราคงคำแนะนำขาย DTAC ที่ราคาเหมาะสม 28.60 บาท (DCF) 1Q16 กำไรปกติยังแย่จากต้นทุนที่สูงขึ้นและน่าจะเสียส่วนแบ่งการตลาดต่อ: service revenue ex. IC อยู่ที 1.6 หมื่นล้านบาท (-1.2% QoQ, - 2.0% YoY) กลับมาติดลบ QoQ อีกครั้งตามคาด โดยแม้ว่าใน 1Q16 DTAC จะออก package ใหม่ที่ลดราคารุนแรงออกมาแล้ว แต่จากที่ DTAC น่าจะเสียส่วนแบ่งการตลาดให้ TRUE ต่อ ทำให้เราคาดว่าจะเห็น package ที่รุนแรงขึ้นอีกจาก DTAC รวมถึงการกลับมาใช้การอุดหนุนเครื่องที่รุนแรงอีกครั้ง ใน 2Q16
ต้นทุนหลักยังคงเป็นขาขึ้นต่อเนื่อง: 1) การอุดหนุนค่าเครื่องกลับมาติดลบเพิ่มขึ้นอีกครั้ง ตามคาด โดย device gross margin ลดลงมาที่ -4% เทียบกับ -1% ใน 4Q15 (น่าจะติดลบแรงขึ้นใน 2Q16 จากการกลับมาอุดหนุนค่าเครื่องต่อ) 2) การขยายเสาสัญญาณเพื่อปรับปรุงโครงข่าย และลงทุนภายใต้ concession ยังคงทำให้ network cost (+3.8%YoY และ depreciation +25.7% YoY) เพิ่มต่อเนื่อง 3) regulatory cost to service revenue ex. IC เพิ่มขึ้น 30bps QoQ (อยู่ที่ 17.7% จากการลงทุนใน concession) และ 4) ค่าใช้จ่ายทางการตลาด และ admin ที่ยังสูงขึ้นต่อเนื่อง (selling marketing + 24.3% YoY, admins +27.9% YoY)
กำไรขาลงเพิ่งจะเริ่มต้นขึ้น: เราประเมินกำไรของ DTAC ยังเป็นขาลงในปี 2016-17 จาก 1) ต้นทุนค่าเสื่อมราคากดดันกำไร (DTAC จะลงทุนบน concession อีก 4 พันล้านปีนี้ โดยจะต้องเร่งให้หมดภายในครึ่งแรกของปีนี้ ทำให้ค่าเสื่อมจะยังเร่งตัวขึ้นต่อ) 2) การแข่งขันที่รุนแรงจะยังลากยาวและไม่จบง่ายจนกว่าส่วนแบ่งการตลาดจะนิ่ง ซึ่งจะเป็นตัวกดดันให้ DTAC จำเป็นต้องอุดหนุนค่าเครื่องและคงค่าใช้จ่ายการตลาดที่สูงต่อไป 3) % regulatory cost ที่จะไม่ลดลงอย่างมีนัยยะสำคัญจากการต้องลงทุนบน concession และ 4) แม้ DTAC จะยอมสละกำไรเพื่อปกป้องส่วนแบ่งการตลาดก่อนเข้าไปประมูลใหม่ (ไม่แน่ว่าจะเกิดได้ใน 2018) เรายังคิดว่าโอกาสสูญเสียส่วนแบ่งการตลาดยังสูงจากข้อจำกัดในการลงทุนและการขาด convergence ตัดสินใจไม่เข้าประมูล 900MHz: การตัดสินใจไม่เข้าร่วมประมูลของ DTAC ไม่ได้เป็นเรื่องเกินคาด จากภาระค่าเสื่อมที่อาจทำให้งบปีหน้าขาดทุนหากได้คลื่นในราคา 7.6 หมื่นล้านบาท การถอนตัวของ DTAC น่าจะทำให้ ADVANC เป็นตัวเต็งสำหรับการประมูล สำหรับ DTAC แม้ภาระค่าเสื่อมราคากว่า 5 พันล้านจะหายไป DTAC จะรับอีกความเสี่ยงที่ใหญ่กว่ามาแทนคือโอกาสูญเสียส่วนแบ่งการตลาดให้กับคู่แข่งทั้งสองรายที่แข็งแกร่งขึ้นมาก และการต้องรอภาครัฐสำหรับการประมูลรอบใหม่ที่ยังไม่มีความแน่นอน ในขณะที่ความคืบหน้าของ deal 1800MHz กับ CAT ที่จะช่วยปลดล็อคความสามารถในการลงทุน ยังไม่เกิดขึ้น คงคำแนะนำขาย: เรายังคงประมาณการ และคำแนะนำขาย DTAC ที่มูลค่าพื้นฐาน 28.60 บาทต่อหุ้น (DCF WACC 8.7% Terminal growth 2.0%) บนสมมติฐานสำคัญคือ DTAC จะกลายเป็นเบอร์ 3 ก่อน 2018
ศุภชัย วัฒนวิเทศกุลhttp://www.maybank-ke.co.th(02) 658-6300
DTAC DTAC
1Q16 กำไรปกติอ่อนแอต่อตามคาด ประเด็นการลงทุน: DTAC รายงานกำไรสุทธิ 1Q16 ที่ 1.26 พันล้านบาท (+25.9% QoQ, -45.3% YoY) หากตัดกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนออก กำไรปกติอยู่ที่ 1.18 พันล้านบาท สูงกว่าที่ consensus และเราคาดไว้ +10.5% / +15.3% ตามลำดับ กำไรทีเกินกว่าคาดหลักๆมาจากรายได้จากการดำเนินงานอื่นที่สูงขึ้น ในขณะที่ส่วนธุรกิจหลักยังคงอ่อนแอรุนแรง YoY ซึ่งเป็นผลมาจาก service revenue ex. IC ที่ยังหดตัว YoY ในขณะที่ค่าใช้จ่ายหลักยังเร่งตัวขึ้นต่อเนื่อง เราคงคำแนะนำขาย DTAC ที่ราคาเหมาะสม 28.60 บาท (DCF) 1Q16 กำไรปกติยังแย่จากต้นทุนที่สูงขึ้นและน่าจะเสียส่วนแบ่งการตลาดต่อ: service revenue ex. IC อยู่ที 1.6 หมื่นล้านบาท (-1.2% QoQ, - 2.0% YoY) กลับมาติดลบ QoQ อีกครั้งตามคาด โดยแม้ว่าใน 1Q16 DTAC จะออก package ใหม่ที่ลดราคารุนแรงออกมาแล้ว แต่จากที่ DTAC น่าจะเสียส่วนแบ่งการตลาดให้ TRUE ต่อ ทำให้เราคาดว่าจะเห็น package ที่รุนแรงขึ้นอีกจาก DTAC รวมถึงการกลับมาใช้การอุดหนุนเครื่องที่รุนแรงอีกครั้ง ใน 2Q16
ต้นทุนหลักยังคงเป็นขาขึ้นต่อเนื่อง: 1) การอุดหนุนค่าเครื่องกลับมาติดลบเพิ่มขึ้นอีกครั้ง ตามคาด โดย device gross margin ลดลงมาที่ -4% เทียบกับ -1% ใน 4Q15 (น่าจะติดลบแรงขึ้นใน 2Q16 จากการกลับมาอุดหนุนค่าเครื่องต่อ) 2) การขยายเสาสัญญาณเพื่อปรับปรุงโครงข่าย และลงทุนภายใต้ concession ยังคงทำให้ network cost (+3.8%YoY และ depreciation +25.7% YoY) เพิ่มต่อเนื่อง 3) regulatory cost to service revenue ex. IC เพิ่มขึ้น 30bps QoQ (อยู่ที่ 17.7% จากการลงทุนใน concession) และ 4) ค่าใช้จ่ายทางการตลาด และ admin ที่ยังสูงขึ้นต่อเนื่อง (selling marketing + 24.3% YoY, admins +27.9% YoY)
กำไรขาลงเพิ่งจะเริ่มต้นขึ้น: เราประเมินกำไรของ DTAC ยังเป็นขาลงในปี 2016-17 จาก 1) ต้นทุนค่าเสื่อมราคากดดันกำไร (DTAC จะลงทุนบน concession อีก 4 พันล้านปีนี้ โดยจะต้องเร่งให้หมดภายในครึ่งแรกของปีนี้ ทำให้ค่าเสื่อมจะยังเร่งตัวขึ้นต่อ) 2) การแข่งขันที่รุนแรงจะยังลากยาวและไม่จบง่ายจนกว่าส่วนแบ่งการตลาดจะนิ่ง ซึ่งจะเป็นตัวกดดันให้ DTAC จำเป็นต้องอุดหนุนค่าเครื่องและคงค่าใช้จ่ายการตลาดที่สูงต่อไป 3) % regulatory cost ที่จะไม่ลดลงอย่างมีนัยยะสำคัญจากการต้องลงทุนบน concession และ 4) แม้ DTAC จะยอมสละกำไรเพื่อปกป้องส่วนแบ่งการตลาดก่อนเข้าไปประมูลใหม่ (ไม่แน่ว่าจะเกิดได้ใน 2018) เรายังคิดว่าโอกาสสูญเสียส่วนแบ่งการตลาดยังสูงจากข้อจำกัดในการลงทุนและการขาด convergence ตัดสินใจไม่เข้าประมูล 900MHz: การตัดสินใจไม่เข้าร่วมประมูลของ DTAC ไม่ได้เป็นเรื่องเกินคาด จากภาระค่าเสื่อมที่อาจทำให้งบปีหน้าขาดทุนหากได้คลื่นในราคา 7.6 หมื่นล้านบาท การถอนตัวของ DTAC น่าจะทำให้ ADVANC เป็นตัวเต็งสำหรับการประมูล สำหรับ DTAC แม้ภาระค่าเสื่อมราคากว่า 5 พันล้านจะหายไป DTAC จะรับอีกความเสี่ยงที่ใหญ่กว่ามาแทนคือโอกาสูญเสียส่วนแบ่งการตลาดให้กับคู่แข่งทั้งสองรายที่แข็งแกร่งขึ้นมาก และการต้องรอภาครัฐสำหรับการประมูลรอบใหม่ที่ยังไม่มีความแน่นอน ในขณะที่ความคืบหน้าของ deal 1800MHz กับ CAT ที่จะช่วยปลดล็อคความสามารถในการลงทุน ยังไม่เกิดขึ้น คงคำแนะนำขาย: เรายังคงประมาณการ และคำแนะนำขาย DTAC ที่มูลค่าพื้นฐาน 28.60 บาทต่อหุ้น (DCF WACC 8.7% Terminal growth 2.0%) บนสมมติฐานสำคัญคือ DTAC จะกลายเป็นเบอร์ 3 ก่อน 2018
ศุภชัย วัฒนวิเทศกุลhttp://www.maybank-ke.co.th(02) 658-6300