$$... A Brief History of European QE ...$$

กระทู้สนทนา

กองทุนรวม เศรษฐศาสตร์ เงินตราต่างประเทศ เศรษฐกิจ การลงทุน

ขอตั้งชื่อเรื่องเลียนแบบชื่อหนังสือ Best Seller ว่าด้วยเรื่องบิ๊กแบง ไปจนจนถึงหลุมดำของ Stephen Hawking นะครับ เอาจริงๆ บทความนี้ ไม่มีอะไรที่โยงไปถึงหนังสือเล่มนั้นเลย เพราะผมตั้งใจเขียนเพื่อตีแผ่นโยบายการเงินของยุโรปให้ทุกท่านได้เห็นภาพกว้างๆ จะได้เชื่อมต่อภาพใหญ่ให้มาเป็นกลยุทธ์การลงทุนได้ในอนาคต

เข้าเรื่องกันเถอะ ECB หรือธนาคารกลางยุโรป พยายามหลีกเลี่ยงการทำ QE มาตลอด เพราะ Side Effect (ผลข้างเคียง) ของมันนั้น ออกไปได้หลายหน้าเหลือเกิน แต่จนแล้วจนรอด ด้วยอัตราการเติบโตของเศรษฐกิจที่เรียกได้ว่าแทบจะไม่โตเลย ซ้ำรอยด้วยอัตราเงินเฟ้อ (Inflation) ที่ต่ำกว่าระดับ 0% ซึ่งถือว่าเป็นอันตรายต่อการฟื้นตัวเศรษฐกิจ ทำให้ ECB ไม่มีทางเลือก และประกาศ QE ออกมาเมื่อปลายเดือน ม.ค. ปีนี้ โดยเริ่มเข้าซื้อพันธบัตรของประเทศสมาชิกตามสัดส่วนที่ตกลงกันด้วยวงเงิน €60 billion ต่อเดือน เริ่มต้นเดือน มี.ค. ที่ผ่านมา และบอกไว้ว่า จะสิ้นสุดการทำ QE ในเดือน ก.ย. ปี 2016
เอาละ นั้นคือสิ่งที่คุณรู้กันอยู่แล้ว ผมพาไปดูรายละเอียดแบบลึกๆดีกว่า

ECB ตั้งใจจะเอาเงินอัดฉีดนี้ไปซื้อตราสารประเภทไหนบ้าง?
มีทั้งหมด 3 ประเภทด้วยกัน สัดส่วนเยอะที่สุด มากกว่า 80% ก็คือ ตราสารหนี้ภาครัฐ รองลงมาก็คือ Covered Bond ก็ตราสารหนี้ภาครัฐนั้นล่ะครับ แต่เป็นพวกที่มีหลักทรัพย์ค้ำประกันหลายๆตัว และสุดท้ายก็คือ ABS หรือ Asset-Backed Securities คือ ตราสารหนี้ที่มีหลักทรัพย์ค้ำประกันแบบเจาะจงไป (คิดเป็นสัดส่วนไม่ถึง 5% ที่ ECB ตั้งใจจะซื้อ) ส่วนแผนการเข้าซื้อ ก็ดูตามกราฟด้านล่างนี้เลย

แสดงว่างบดุลของ ECB ต้องบวมขึ้นอย่างมากเลยสิ?
ก็ต้องยอมรับว่าบวมครับ หากเสร็จสิ้นโครงการ QE ในเดือน ก.ย. 2016 จริง และไม่คิดจะขยายเวลาไปเรื่อยๆ จะเท่ากับว่า โครงการ QE1 ของ ECB (เรียกให้เป็นลางว่า อาจมี QE2, QE3, QE4 ฮ่าๆๆๆ) จะทำให้ Balance Sheet โตขึ้นไปอีก €1,200 billion ทีเดียว

ซึ่งผลของ QE ครั้งนี้ จะทำให้งบรวมของ ECB กลับไปสูงกว่าตอนช่วงครึ่งปีแรกของปี 2012 ที่เคยทำโครงการ LTRO แล้วเหล่าประเทศกลุ่ม PIIGS สามารถจ่ายคืนเงินกู้กลับคืนมาได้เรื่อยๆ

เมื่อเห็นอย่างนี้ นี่เป็นสาเหตุหนึ่งที่ ECB กล้าออก QE ครับ เพราะงบดุลตัวเองเคยโตมากกว่าระดับปัจจุบัน การทำ QE ไม่ได้เพิ่มภาระมหาศาลอย่างที่ Fed ของสหรัฐฯ หรือ BOJ ของญี่ปุ่น กำลังเผชิญอยู่

ความคาดหวังของ ECB ในการทำ QE คืออะไร?
อย่างแรกก็คือ ต้องการกดอัตราดอกเบี้ยให้ต่ำลงไปอีก เพื่อให้
1. ธนาคารไม่อยากเอาเงินมาฝาก ECB และกล้าปล่อยกู้
2. ECB อยากกดดันให้นักลงทุนที่ลงทุนในตราสารหนี้ ออกไปเสี่ยงซะ ซื้อหุ้นซะ แล้วหวังว่า Wealth Effect จะวิ่งกลับมาในระบบเศรษฐกิจ

แต่ดู Bond Yield ของ เยอรมัน และ ฝรั่งเศส ณ ตอนนี้สิครับ (กราฟด้านล่าง เอามา ณ วันที่ 30 เม.ย.) จะเห็นว่า Yield Curve ของตราสารหนี้ระยะยาวขยับขึ้นสูงกว่าวันแรกที่เริ่ม QE กันหมดเลย ที่อัตราผลตอบแทนต่ำลงจริงๆ กลับเป็นพันธบัตรระยะสั้นต่ำกว่า 2 ปีทั้งนั้น สาเหตุเป็นเพราะ ตลาดกลับมากังวลเรื่องแผนการปฎิรูปของกรีซ ที่ต้องยื่นต่อ IMF เพื่อขอวงเงินกู้ฉุกเฉินในขณะที่คลังของกรีซตอนนี้แทบไม่เหลือเงินจะบริหารประเทศแล้ว (วันที่ 11 พ.ค. เป็น Deadline ของกรีซ เรื่องนี้ ไว้คุยกันหากกรีซไม่รอดจริงๆ)

แล้ว ECB ใช้อะไรในการวัดความสำเร็จของ QE รอบนี้?
ก็เหมือนๆกับเจ้าต้นตำหรับ QE อย่าง Fed ครับ คือใช้เงินเฟ้อเป้าหมาย (แต่เฟดใช้ Unemployment Rate ด้วย ส่วน ECB ไม่เอามาเป็นมาตรวัดเพราะแต่ละประเทศในยูโรโซน เศรษฐกิจมาต่างกันเกินไป) ทั้งนี้ Inflation Target ก็อยู่ที่ 2% ครับ ถึงเมื่อไหร่ แปลว่า QE สำเร็จ แต่ช้าก่อน!!! ตอนนี้ เงินเฟ้ออยู่ที่ 0% ครับ ยังห่างไกลเหลือเกินหากเทียบกับเป้าหมาย ดังนั้นจึงไม่ต้องแปลกใจครับทำไมนักวิเคราะห์หลายแห่งเลย บอกว่า คอยดูนะ พอถึงเดือน ก.ย. ปีหน้าจริง เชื่อว่า ECB ก็ยังมี QE อยู่ดี โฮะๆ

กราฟด้านล่าง เป็นระดับเงินเฟ้อปัจจุบัน และที่ตลาดคาดการณ์ว่า อีก 5 ปีข้างหน้า จะขึ้นไปอยู่ที่เท่าไหร่ (คิดดูสิครับ ตั้ง 5 ปี ที่ตลาดคาดการณ์ ยังคิดกันอยู่เลยว่า เงินเฟ้อจะขึ้นไปได้แค่ 1.78% เท่านั้นเอง)

อีกเป้าหมายหนึ่งก็คือ อยากเห็นตัวเลขกู้ยืมของภาคธุรกิจและการบริโภค ซึ่งน่าจะทำให้กิจกรรมทางเศรษฐกิจคึกคักขึ้น ถ้าดูมาตรวัดตัวนี้เนี่ย แนวโน้มมีพัฒนาการดีขึ้นครับ นี่จึงเป็นสาเหตุให้หลายโบรกฯ มีมุมมองเชิงบวกต่อผลประกอบการของหุ้นในยุโรปดีขึ้น และเด๋วผมจะพูดถึงในลำดับถัดไป

ถ้าเทียบกับ QE ในอเมริกาแล้ว QE ในยุโรปจะใช้เวลานานกว่าไหม?
อเมริกาใช้เวลาถึง 6 ปี กว่าที่จะพูดได้เต็มปากว่า เศรษฐกิจฟื้นแล้ว และงบดุลโตขึ้นถึง 4 เท่านับจากก่อนมี QE1 ในขณะที่ตอนนั้น อัตราการว่างงานอยู่ที่ระดับ 10% ซึ่งต่ำกว่าของ Euro Zone ที่ปัจจุบันอยู่แถวๆ 11% แถมบางประเทศอย่างสเปนนี่ ว่างงานถึง 24% ทีเดียว ในขณะที่ค่าเงิน USD ณ ตอนนั้น ใครๆก็คิดว่าน่าจะอ่อนค่าเพราะ Supply เพิ่มในตลาดมหาศาล แต่จนแล้วจนรอด USD กลับแข็งค่ามากขึ้นไปอีก (ประเด็นนี้ เก็งผิดกันทั้งโลก หึหึ)

เมื่อดูประวัติศาสตร์การทำ QE ของอเมริกาแล้ว จะพบว่า ยูโรโซน ดูจะน่าหนักใจมากกว่าพอสมควร ค่าเงิน EUR อ่อนค่าแบบนี้ ส่งออกโดยรวมยังไม่ฟื้น จะดีก็แต่เยอรมันประเทศเดียว แล้วต้องอ่อนไปจนถึงเมื่อไหร่ หรือว่าต้องอ่อนค่าจนหมดความน่าเชื่อถือ? อันนี้น่าคิดนะครับ

สรุปคือ
QE ของ ECB จะสำเร็จหรือไม่ ก็ให้ดูที่อัตราเงินเฟ้อ และการกู้ยืมเงินของภาคเอกชนและรายย่อยในยุโรปเป็นหลัก ส่วนโอกาสจะสำเร็จตามกรอบเวลา ยังเป็นเรื่องที่ต้องติดตามต่อไป

แล้วการลงทุนในตลาดหุ้นยุโรปละ น่าสนใจหรือไม่?
ภาพของตลาดหุ้นยุโรป น่าจะคล้ายๆกับตลาดหุ้นอเมริกาตอนช่วงมี QE ก็คือ พอมีข่าวร้าย เศรษฐกิจไม่ดี คนก็หวังกันว่า ธนาคารกลางจะทำอะไรซักอย่างเพื่อกระตุ้น หุ้นมันเลยไม่ลงมาซักที เมื่อคิดได้แบบนี้ นักลงทุนทั่วโลกเลย Overweight ตลาดหุ้นยุโรปกันหมด โดยเฉพาะนักลงทุนสหรัฐฯที่มองว่าตลาดหุ้นตัวเอง Valuation น่าจะแพงไปแล้ว ดูกราฟด้านล่างครับ แสดงให้เห็นว่า มีเงินไหลเข้ามาลงทุนในตลาดหุ้นยุโรปขนาดไหน แยกเป็นตามประเภทของนักลงทุน

ส่วนพัฒนาการอีกอย่างที่ต้องสอดคล้องกับการปรับตัวขึ้นของตลาดก็คือ “กำไรสุทธิ” ต้องบอกว่า หลังวิกฤต Subprime เป็นต้นมา กำไรบริษัทแถบนี้มีแต่จะลดลงเรื่อยๆ

กราฟด้านล่างที่ท่านเห็นคือ การปรับประมานการณ์กำไรสุทธิของหุ้นในยุโรป ซึ่งจะเห็นว่า มีแต่ปรับตัวลงมา 4 ปี ตอนนี้ก็มีคนเชื่อกันว่า หมดวงจรปรับลด EPS แล้ว หลังจากนี้ EPS น่าจะโดน Upgrade ขึ้น

ที่ต้องคิดต่อก็คือ ตลาดหุ้นจะไปได้ขนาดไหน?
Morgan Stanley มองว่า STOXX600 น่าจะจบปีนี้ที่ 430 จุด (Upside 10%)
Deutsche Bank มองต่ำกว่าหน่อย บอกอยู่ที่ 411 จุด (Upside 6%)

ใครมองเหมือน 2 เจ้านี้ จังหวะที่ยุโรปปรับฐานนี้ ก็เป็นโอกาสทยอยสะสมครับ

แต่มีข้อแม้นะ กรีซ ห้ามเข้า ICU แล้วชิงหนีออกจากยูโรโซน ถ้าเป็นอย่างนั้นจริงๆ ผมยังนึกภาพไม่ออกเลยว่า ตลาดหุ้นทั่วโลกจะตอบรับยังไง

จบแล้ว