GL - วิศวกรรมทางการเงินที่ขึ้นอยู่กับนักลงทุนว่าจะเชื่อหรือไม่
Fundamental   Mar 08,2017


วัฒนา ชื่นจิตรวงษา (ป้อม)

8 มีนาคม 2560 / 13.11 น.



ข่าวออกมาอย่างหนักจนทนไม่ไหว ต้องเขียนถึง GL ที่ปรับตัวลงมาหนัก จริงๆแล้ว GL เป็นหุ้นที่มีการเติบโตสูงมาก สูงจนน่าใจหาย และกำไรก็โตจนนักลงทุนแทบจะไม่เชื่อว่าบริษัทที่มีกำไรแค่ไม่กี่ร้อยล้านบาทจะสามารถปรับขึ้นมาจนมีกำไรมากกว่า 1000 ล้านบาทได้



ผมไม่ได้มาเชียร์หุ้น GL แต่ผมมาพูดถึง 2 ฝั่ง คือ ฝั่งที่นักลงทุนควรรู้ และฝั่งที่บริษัทควรชี้แจง เพราะราคาหุ้นปรับตัวลงมาเพราะความตกใจมากจนเกินไปจริงๆ



สิ่งที่ GL ทำนั้น ผมพูดได้เลยว่า มันคือการทำ carry-trade แบบกลายๆ

carry trade เกิดขึ้นมานานเกือบสิบปีแล้ว นับตั้งแต่อัตราดอกเบี้ยของญี่ปุ่นต่ำเตี้ยติดดินเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ ในขณะที่ดอกเบี้ยในประเทศอื่นยังสูงอยู่ ยกตัวอย่างเช่น ออสเตรเลีย หรือหลายๆประเทศในเอเชียตะวันออกเฉียงใต้

นักลงทุนทั่วโลกจึงหาเงินด้วยการ "ไปกู้เงินจากญี่ปุ่น" ซึ่งมีอัตราดอกเบี้ยต่ำ และไปปล่อยกู้หรือทำธุรกิจอะไรก็แล้วแต่ในประเทศอื่นที่ให้อัตราผลตอบแทนที่สูงกว่า ก็ลองดูสิ จะมีที่ไหนที่เราสามารถกู้เงินได้โดยที่แทบไม่ต้องเสียเงินเลย นั่นก็คือญี่ปุ่นนั้นเอง



การทำ carry trade จึงถือเป็นเรื่องที่ฮิตกันมากในโลกนี้ ยกเว้นแต่ประเทศไทยที่จะมีก็แต่เฉพาะคนในแวดวงการเงินเท่านั้นที่รู้ว่ามีการทำ carry trade กันมาก แต่ประเทศไทยไม่ใช่เป้าหมายหลักที่เขาจะมาทำ carry trade เพราะอัตราดอกเบี้ยของบ้านเรามันก็ไม่ได้สูงมาก ส่วนต่างดอกเบี้ยของประเทศอื่นเมื่อเทียบกับญี่ปุ่นนั้นสูงกว่าบ้านเรา ดังนั้น carry trade จึงไม่ได้เป็นอะไรที่คนในบ้านเราจะรู้จักกันนักว่าเขาทำกัน



ผู้ถือหุ้นใหญ่ของ GL ก็เป็น investment fund แห่งหนึ่งที่มีฐานอยู่ที่ญี่ปุ่น แน่นอน ถ้าเขาสามารถกู้เงินที่ญี่ปุ่นเขาก็จะได้ในต้นทุนที่ถูกมาก มันจึงตอบคำถามที่ผมเคยสงสัยมาก่อนหน้านี้มานานว่า ทำไม GL จึงนิยมการ "เพิ่มทุน" และออกวอแรนท์มาอย่างต่อเนื่อง นั่นเพราะการเพิ่มทุนหรือออกวอแรนท์ ก็เป็นการที่นักลงทุนที่เป็น investment fund ของญี่ปุ่นสามารถขนเงินมาลงทุนในบริษัท GL ซึ่งมีฐานอยู่ในประเทศไทยได้ โดยเงินที่เอาเข้ามาซื้อหุ้นเพิ่มทุนหรือว่าจ่ายเงินค่าแปลงแรนท์นั้น มีต้นทุนที่ถูกมากๆ (เพราะกู้มาอีกทีหนึ่งในญี่ปุ่น)



เมื่อได้ต้นทุนเงินกู้ที่ต่ำเกือบ 0% ก็เริ่มเข้ามาทำธุรกิจในประเทศไทย โดยต่อยอดการทำธุรกิจปล่อยกู้รถจักรยานยนต์ และก็ขยายธุรกิจออกไป ซึ่งจากตัวธุรกิจลีสซิ่งมอเตอร์ไซค์ที่ยังโตอย่างต่อเนื่องในเมืองไทย ก็ทำให้ยังไงแล้วเงินของญี่ปุ่นที่เอาเข้ามาก็ย่อมได้รับผลตอบแทนที่ดีแน่นอน แต่ GL ไม่ได้มองแค่นั้น เขาต้องการได้ผลตอบแทนที่สูงกว่านั้น แต่จะมาปล่อยกู้รถมอเตอร์ไซค์ที่ละคันไปเรื่อยๆหรอกหรือ โดยได้ผลตอบแทนราว 10 กว่า% ต่อปี



ดอกเบี้ยไฟแนนซ์มอเตอร์ไซค์คิดเป็นรายเดือน เดือนละ 1% กว่าๆ หักต้นทุนการดำเนินงานต่างๆออกไป แต่ต้นทุนของเงินญี่ปุ่นที่เอาเข้ามาแทบจะเป็น 0% คิดดูสิว่าจะกำไรมหาศาลขนาดไหน



แล้วถ้าเขาสามารถขยายออกไปยังประเทศที่อัตราดอกเบี้ยสูงกว่าไทยเราล่ะ มันจะไม่ดีกว่าหรือ ?



วิศวกรรมทางการเงินต่างๆ จึงเกิดขึ้นเพื่อให้บริษัทได้ผลตอบแทนมากที่สุด เพื่อยังผลไปยังบริษัทญี่ปุ่นที่เป็น investment fund ที่เอาเงินมาลงทุนใน GL นั่นเอง



เราลองดูที่กัมพูชา ลาว พม่า อินโดนีเซีย หรือแม้แต่ศรีลังกา ที่ GL ขยายธุรกิจออกไปสิ อัตราดอกเบี้ยล้วนสูงกว่าบ้านเราทั้งนั้น มันจึงเป็นเรื่องไม่แปลกที่เขาจะไม่อยู่ในไทย แต่จะต้องพยายามออกไปทำธุรกิจในประเทศที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่า



สมมติปล่อยกู้รถมอเตอร์ไซค์ในไทย ได้เดือนละ 1% กว่า แต่ไปกัมพูชา ได้เดือนละ 2% กว่า เป็นคุณ คุณจะอยู่เมืองไทยหรือไม่ แต่เนื่องจาก investment fund ญี่ปุ่นกลุ่มนี้เข้ามาทำธุรกิจโดยใช้ไทยเป็นฐาน เงินกู้หรือเงินอะไรก็ตามที่ได้มาจากญี่ปุ่นที่อัตราดอกเบี้ยแทบจะเป็น 0 ยังไงก็ต้องเอาเข้ามาในไทย โดยการเอามาซื้อหุ้น GL ทั้งจากการเพิ่มทุนและจากการแปลงวอแรนท์ แต่เงินเหล่านั้นเมื่อเข้ามาเป็นเงินทุนของบริษัท GL ในไทยแล้ว จะปล่อยให้มันทำธุรกิจในไทยไม่ได้ ต้องส่งต่อไปยังเมืองนอก





นั่นจึงเป็นเหตุว่า การขยายธุรกิจไปยังประเทศเพื่อนบ้านของ GL จึงไม่ใช้เงินกู้ในประเทศนั้นสักเท่าไหร่ แต่ใช้การ funding ผ่าน GL ในไทยนี่ล่ะ ก็แน่ล่ะ ดอกเบี้ยมัน 0% นี่นา (เงินมาจากญี่ปุ่น) จะไปกู้แบงก์ให้มันเสียดอกเบี้ยมากๆไปเพื่ออะไร??



นี่ึจึงเป็นเรื่องปกติมาก ของการทำ carry trade ที่จะต้องพยายามหาที่ที่ให้ผลตอบแทนสูงที่สุด ซึ่งแน่นอนว่าในเวลานี้ ไม่ใช่ไทย แต่เป็นประเทศเพื่อนบ้าน



ข้อสงสัยที่ว่า ทำไมถึงไม่ปล่อยเงินกู้โดยตรงจากไทย แต่ต้องไปปล่อยโดยการตั้งบริษัทลูกในสิงคโปร์หรือว่าไซปรัส ในเรื่องนี้ ผมขอสันนิษฐานว่า เป็นเรื่องของความได้เปรียบในด้านการทำธุรกิจประเภทนี้ บ้านเรามีกฎหมายกำหนดเพดานดอกเบี้ยในการปล่อยกู้เอาไว้ แต่ประเทศอื่นอาจไม่มีก็เป็นได้ ทำให้การไปจัดตั้งบริษัทลูกในประเทศอื่นที่เสรีมากกว่าในการคิดอัตราดอกเบี้ยเป็นสิ่งที่ GL เลือกทำมากกว่าการปล่อยกู้จาก GL ในไทยโดยตรง



แต่เรื่องที่น่าสงสัยก็คือ การคิดดอกเบี้ยซ้ำซ้อนผ่านบริษัทลูก มันเป็นเรื่องที่น่าสงสัยจริงๆนั่นล่ะ ว่าทำไมต้องคิดดอกเบี้ยแพงๆ เหมือนเป็นการจงใจให้งบของ GL ออกมาดี เช่น ปล่อยกู้ให้บริษัทลูกในสิงคโปร์โดยคิดดอกเบี้ย 10กว่า% แต่นั่นแสดงว่า คนที่มากู้เงินต่ออีกทีจะต้องจ่ายดอกเบี้ยที่สูงกว่านั้น



ทำไม GL ไม่คิดดอกเบี้ยกับบริษัทลูกให้ต่ำ เพื่อให้บริษัทลูกเอาไปทำกำไรได้มากกว่านี้ ซึ่งท้ายสุดมันก็ส่งผลบวกกลับมาสู่ GL อยู่ดี ตรงนี้ผมจึงมองว่าเหมือนการจงใจเร่งให้เกิดการ book กำไรเข้ามาใน GL โดยไม่ต้องรอให้ผู้กู้ท้ายสุดจ่ายดอกมาก่อนแล้วค่อยมาบันทึกส่วนแบ่งรายได้จากบริษัทลูกอีกที ตรงนี้ก็น่าจะเป็นส่วนของ "วิศวกรรมทางการเงิน" อีกนั่นล่ะ



GL ได้ชี้แจงว่า GL ในประเทศไทย เป็นการปล่อยกู้ลูกค้ารายย่อยเพื่อซื้อรถ แต่ในต่างประเทศ GL ได้มีการปล่อยเงินกู้ในรูปแบบของ SME loan เพื่อให้บริษัทเหล่านี้เอาเงินจาก GL ไปปล่อยสินเชื่อรายย่อยต่ออีกทีหนึ่ง ซึ่งตรงนี้ผมว่าบทวิเคราะห์ของ



โบรกเกอร์ก็ได้เขียนไว้อย่างชัดเจนอยู่แล้วนะว่า การออกไปต่างประเทศในระยะหลังของ GL นั้นเลือกจะใช้วิธีไป funding ให้กับ dealer มากกว่าที่จะลงไปทำธุรกิจเอง เหมือนเป็นการไปร่วมทุนเป็น venture กับเขาโดย GL เป็นคนหาเงินให้สิ่งที่ GL ควรจะเคลียร์ก็คือ ลูกหนี้ที่กู้เงินจากบริษัทลูกในสิงคโปร์และไซปรัสนั้นคือใคร อย่าบอกแค่เป็นดีลเลอร์ เพราะความไม่เคลียร์แบบนี้ไม่ทำให้หุ้นดีดกลับได้แน่ๆ คุณควรจะต้องกล้าบอกตรงๆแล้วล่ะว่า dealer ที่กู้เงินแล้วเอาที่ดินที่ไซปรัส บราซิล พันธบัตรรัฐบาลไซปรัสมาวางเป็นหลักประกันนั้น คือใคร ชื่อบริษัทอะไร เพื่อให้นักลงทุนมั่นใจว่า บริษัทผู้กู้นั้น "มีตัวตนจริงๆ" ไม่ใช่เป็นบริษัทที่ทาง GL สร้างหลอกๆขึ้นมาเพื่อทำให้งบชองบริษัทดูสวยหรู



ประเด็นเรื่องการเอาหุ้น GL มาค้ำประกันนั้น ส่วนตัวผมมองไม่ใช่เรื่องแปลกเลย ยกตัวอย่างนะ



ผมเป็นดีลเลอร์ขายมอเตอร์ไซค์ในประเทศ ยาจกแลนด์ ผมไปขอกู้เงินจากบริษัทลูกของ GL ในสิงคโปร์ เพราะต้องการทำธุรกิจ และรู้ว่า GL มีเงินพร้อมที่จะให้ ผมเองในฐานะ dealer ที่ทำงานร่วมกับ GL ย่อมมีสิทธิที่จะซื้อหุ้น GL และก็อยากซื้อเสียด้วย เพราะอะไร? เพราะผมรู้ว่า investment fund ที่เป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ GL นั้นฟันกำไรจากการทำ carry trade สูงมาก ดังนั้น GL จึงต้องทำกำไรให้ได้มากเพราะ investment fund เขาย่อมต้องการผลตอบแทนที่มากในระยะเวลาอันสั้น



ถ้าหุ้น GL มันจะดี แถมผมยังร่วมงานกับ GL ทำไมผมถึงถือหุ้น GL ไม่ได้ล่ะครับ



ในการทำ IPO หุ้นที่ผ่านมาหลายๆ ตัว ผมก็เห็นเจ้าของบริษัทแจกหุ้น IPO ให้กับลูกค้าหรือ suppliers ของเขากันเป็นว่าเล่น



แล้วมันต่างกันตรงไหน หากคนกู้เงินจาก GL จะถือหุ้น GL ด้วย ไม่แปลกครับ เหมือนเป็นหุ้นส่วนธุรกิจ



ส่วนประเด็นที่ผู้สอบบัญชีให้ความเห็นว่า การเอาหุ้น GL มาค้ำประกันเงินกู้ที่กู้จาก GL เองนั้น เป็นสิ่งที่ไม่สมควร และไม่ควรให้มูลค่ากับหุ้นส่วนนี้



งานนี้ ผมอยากให้ผู้ตรวจสอบบัญชีคนนั้น ไปตากเช็คบิล ธ.ไทยพาณิชย์ให้ผมหน่อยนะครับ เพราะคุณพิชญ์ แห่งจัสมิน สามารถกู้เงินหลายหมื่นล้านจาก SCB โดยไม่ต้องมีหลักประกันใดๆ เพื่อนำมาทำ tender offer หุ้นของตัวเอง และเอาหุ้นที่ทำ tender offer ได้นั้นไปวางเป็นหลักประกันเงินกู้



ผมว่าเคสของ SCB กับ JAS นี่ดูเลวร้ายกว่าเคสของ GL อีกนะครับ



ผมไม่ได้บอกว่าสิ่งที่ GL ทำนั้นถูกต้อง เพราะมีบางอย่างที่ยังคงต้องการคำชี้แจงจากบริษัทอยู่ เพราะการทำธุรกิจแบบ GL นั้น เป็นแบบ aggressive และอาศัยวิศวกรรมทางเงินซึ่งล้วนแล้วแต่เป็น off-balance sheet ทั้งนั้น รายการเหล่านี้ มาตรฐานบัญชีของไทยบางทียังไม่ครอบคลุมถึง ดังนั้น บริษัท GL จำเป็นต้องชี้แจงในเรื่องที่บรษัทไทยเรายังไม่ค่อยทำกัน เพื่อให้นักลงทุนไทยได้เข้าใจในสิ่งที่บริษัทกำลังจะทำ ไม่ใช่ปล่อยให้มันคลุมเครือแบบนี้ต่อไป



ท้ายที่สุด ต่อให้รายการการกู้ยืมนั้นถือเป็นสิ่งที่ไม่ถูกต้อง แล้ว GL ไม่มีธุรกิจเหรอครับ? ธุรกิจลีสซิ่งมอเตอร์ไซค์ในไทยเจ๊งไปแล้วเหรอ ธุรกิจในกัมพูชา พม่า ลาว อินโนจะล่มสลายไปพร้อมกับเงินกู้ก้อนนี้เหรอ?? ก็เปล่า??



ดังนั้น ใครคิดจะขายตอนราคาลงมาตรงนี้ ผมว่า ลองโทรถามนักวิเคราะห์ดูก่อนดีกว่ามั้ย ว่า ถ้าเอารายการที่เป็นปัญหาออกไปทั้งหมด ตัวธุรกิจของ GL ณ ปัจจุบันนี้ควรมีมูลค่าเท่าไหร่กันแน่ แล้วค่อยใช้วิจารณญานในการตัดสินใจกันอีกครั้ง



ถ้าขายไปแล้วตั้งแต่ 60 ผมถือว่า โอแค แต่คนคิดจะขายตรงนี้ คิดดีๆนะครับ นักวิเคราะห์คือคนที่จะช่วยคุณได้มากที่สุด ไม่ใช่คอลัมนิสต์ครับ




วัฒนา ชื่นจิตรวงษา (ป้อม)
เจ้าของเพจ Wattana Stock Page นักลงทุนต้นแบบในการเจาะลึกข้อมูลอย่างจริงจัง ก่อนจะเข้าไปลงทุนในบริษัทหนึ่งๆ

FB: Wattana Stock Page

ที่มา: https://www.stock2morrow.com/article-detail.php?id=906